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吴良:四川区域性股权交易市场的发展历程

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四川区域性股权交易市场的发展历程

西南联合产权交易所《西南产权与资本》

 

一个健全的资本市场需要满足质量、规模、风险程度不同的企业融资需求。区域性股权交易市场为特定区域内的企业提供融资,股权、债券转让等金融服务,是我国多层次资本市场的重要组成部分。对于促进企业特别是中小微企业的股权融资,鼓励科技创新和激活民间资本,发挥着积极作用。

我国股权交易市场经过三十多年的曲折发展,已逐步形成了包括主板、创业板、新三板,以及区域性股权交易市场组成的多层次资本市场。现在的区域性股权交易市场虽然是在主板市场之后设立的,但几乎与沪深两地的证券交易市场同步,甚至在更早的时候,各地已经竞相出现了一些区域性的股权交易市场。区域性股权市场经历了从无到有的探索、经由关闭整顿到现在的重建的一个很曲折的过程。

一、我国区域性股权交易的发展历程

新中国的股权交易的历史起源于上世纪80年代,我国企业开始股份制改造,股权转让和交易就伴随着出现了。改革开放初期,股份制只是在我国的局部地区出现,当时的股权交易市场是区域性的、小规模的、自发的和零星的。随着企业股份制改造的不断深入和扩大,股权交易市场的数量、规模和范围也在扩大,最后孕育了上海和深圳两地的全国性证券交易市场。除了沪深两地,1993年前后,各地在地方政府支持或参与下,形成了一批有地方特征的场外交易市场,开展一些如证券登记、产权交易等业务。1998年在整顿金融秩序、防范金融风险的要求下,国务院办公厅发布了199810号文,把拆细交易和非上市公司权证交易视为“场外非法股票交易”而明令禁止,成都、乐山、武汉等产权交易市场因此关闭,相当多的产权交易所虽然没有关闭,但实际上也处于半关闭或半停业状态,只有上海、深圳还在正常活动。

2008年以来,为了破解中小企业融资难的问题,又陆续成立了一批区域性股权交易市场。2012年以后区域性股权交易市场获得加速发展,成为多个地方金融改革的重点,呈现出地方政府大力推动、证券公司深度参与、中小企业踊跃挂牌的局面。20138月,国务院办公厅出台《关于金融支持小微企业发展的实施意见》,首次明确将区域性股权市场纳入多层次资本市场体系,促进小微企业改制、挂牌、定向转让股份和融资。20145月,国务院发布《国务院关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》,重申区域性股权市场在多层次资本市场体系中的地位和作用。20156月,在总结各地实践经验的基础上,中国证监会起草了《区域性股权市场监督管理试行办法(征求意见稿)》,对区域性股权市场的基本定位、监管底线、市场规则和支持措施等作出了规定。2017126日国务院办公厅出台了《关于规范发展区域性股权市场的通知》,其目的是进一步健全多层次资本市场体系,促进区域性股权市场规范、健康、稳步地发展。[1]

    二、四川股权交易市场的兴盛与衰退

80年代中后期和90年代初,我国股份制改革进入了一段高潮时期,各地产权交易市场应运而生,武汉和四川乐山1988年率先成立了我国第一批产权交易所。1992年小平南巡讲话后,产权交易市场进入了发展的高潮时期。1993年前后,全国很多地方政府批准在产权交易机构或新建交易机构开展非上市股份公司股票柜台交易。到1997年,全国先后形成了几十个地方性股票交易市场。四川省股权交易起步较早,1991年就成立了第一家产权交易机构,处于全国领先地位。其中,较大影响的有:成都红庙子市场、乐山“箩筐交易市场”。

(一)一进红庙子只能被推着动

红庙子是成都市中心的一条小街。19911226日,这条街出现了第一家证券行——四川金融市场证券交易中心。从此,红庙子出现了一阵繁华景象。

1992年,经济改革浪潮在中国大地广泛掀起,金融改革和股份制改革更是改革的新潮流。身为中国西部城市,成都冲在了这股浪潮的前面。成都市一家钢管厂所属的公益公司发行了一种可转换债券,面值一千,外观类似于人民币,不是股票,而是可以转成股票的债券,然后长江公司发行“长信券”,也是债券,这两种可转换债券都可以在红庙子街上的交易中心做柜台交易。当时买卖双方就在发行的地方办委托,把实券交上去,等待成交消息。受委托的单位派交易员在一间大厅喊价举牌拍卖,类似如今的古董拍卖。由于有这个官办的交易市场,民间私下交易随之形成。除了这两种债券,川盐化股票,川长征股票,以及很多其他地方的股权证也开始在这个自由市场交易。

有股民回忆,在人群中你把双脚悬空,也不会掉下来,还能把你从红庙子街这头带到街那头。由此可见当时红庙子的火爆场景。红庙子能在这么短的时间内火起来,有着那个时代股票交易特点带来的必然性。首先是交易流程简单,人与人之间信任度较高。老股民回忆,那个时候买卖股票非常简单,股权证都印成一张张花花绿绿、八吋大小的纸,上面印着股份公司名称、每股面值、股数(一般为1000股)、董事长名字、公司注册地等等,买卖双方也都是凭信誉,熟人间交易比较多,那个时候并没有什么假股票、欺诈等行为,大家都很单纯,如果两个人之间信不过,那就在卖股票时用身份证抵押,作为担保。

其次是因为市民通过炒股赚到第一桶金是很容易的事情。从街南500元收一张可转债,到街北卖掉,就能赚500元甚至1000元。而1990年代初成都人的月平均工资也只有500元左右。

红庙子的火爆不仅吸引着越来越多的市民加入到炒股大军中来,也有越来越多的企业看到了通过发行股票来募集资金的便利性,在当时股份制改革也遵循着摸着石头过河原则的背景下,一大批四川企业的股权证被连夜赶制出来,甚至带着还没有干透的公章印记,便涌入红庙子自发交易市场。

1993年初,四川境内(除重庆外)的许多公司,无论是公众公司还是定向募集股份公司所发行的股票、内部股权证,都陆续进入红庙子自发交易市场,甚至债券、股票认购收据都在市场上,交易品种最多时达70-80种。据统计,到1993年末,四川共有上市公司14户,仅次于上海、深圳,居全国第三位。全省有专业证券公司5家,证券营业部109个,证券交易柜台29个,证券业务代理网点407个。1993年,四川发行各类有价证券40.5亿元,其中企业债券和股票分别为7.8亿和2.6亿,年末证券余额85.6亿。全年证券交易额189.7亿元,其中股票交易额占92%,增长5.2倍。同年,四川的期货市场也开始起步,组建了成都金属交易所、重庆生产资料交易所、成都粮油商品交易所、四川商品交易所、华西农产品交易所、成都肉类商品交易所等6个期货交易所,共开设20家期货经纪公司,经纪人员500余人。这一时期,证券自发交易市场带来的资本躁动走向历史顶点,紧随其后的是来自行业与监管方的变革,促进红庙子向规范化发展。

对于一个只有200米的老旧街道来讲,每天数万人的涌入是不堪重负的,很快,炒股的人群和车流就造成了红庙子街以及附近街道的拥堵和混乱,交通陷入瘫痪。随后,有不少企业开始不按规定私自发行股票甚至超发股票,篡改股权证、制造假股票、交易欺诈,不少股民上当受骗,遭受了不小的损失,局面变得混乱。

针对这些市场乱象,四川省政府和成都市政府决定开始整顿市场。1993319日,政府决定暂停审批定向募集股份公司,对已批准设立、尚未发行股权证的企业一律停止发行,同时宣布对股票、股权证陆续实行托管。几天后,政府正式宣布将红庙子自发交易市场强制搬迁至僻静的城北体育馆内,俗称白庙子。之后,证券交易所开始建立,大家都开始去交易所炒股,慢慢地这个自发交易市场就衰落了。至1993年底,白庙子市场所有交易活动基本停止,199413日,政府正式下令关闭证券自发交易市场,成都红庙子证券自发交易市场终于落下帷幕。

红庙子现象,后来也被经济学界视为四川股票复兴运动,在红庙子以及半自发交易市场出现之前。虽然四川的股份制改革一开始就走在全国前列,但也仅限于发行法人股和内部职工股,而红庙子的横空出世,就像一个涡轮,搅动了这潭水,让那些从前流通困难的股权证迅速流转,各类企业进行股份制改造的热情空前高涨,川内股份制改造的被动局势即刻得到扭转,客观上推动了上个世纪90年代初期四川企业股份制改革的进程。[2]

    (二)乐山股票市场“由黑转白

 199363日,《参考消息》转载了香港《信报》1993527日题为《中国最大的黑市股票交易中心》,首次披露了乐山市的自发股市。该文章称:那些股民个个腰缠万贯,来自四面八方,身家厚、信息灵,所以都在发股财……

  乐山市从1988年起,就对国企进行股份制改造,起步比深圳早。川盐化(今为中润资源)是西南地区第一家上市公司,之后乐山电力、四川金顶、四川峨铁(今为川投能源)、峨眉山A相继上市。就在成批的企业股份制改造、审批的“漫长”过程中,乐山便悄然形成了股票交易的自发市场。这个自发市场主要集中在中心城区主要交通要道的牛咡桥至乐山电力股份有限公司办公大楼门前,再转至当时的彭山路,十余里长街,数万人云聚,每日交投额达数亿元人民币。这就是乐山1992年春至1993年夏成为中国最早、最大、最“原始”的股票交易市场。

乐山股票黑市之所以闻名遐迩,是因为它是四川、乃至中国最早最大的股票交易黑市,每天有数万人在此进行股票交易。当时乐山中心城区的人口数量是20来万人,也就是说,每20个乐山人中,就有一个人在买卖股票。

1988年起,乐山就开始对企业进行股份制改造,起步比深圳还早,川盐化更是西南第一家上市的公司。随着大批企业开始股份制改革,股票、股权证甚至内部集资券开始发行。一开始都是企业要求内部职工购买,股民最早是在乐山电力门口聚集起来的。较早发行股票的乐山电力、川盐化、四川峨铁中,只有乐山电力企业是在乐山城区,因此购买了其他公司股票的股民一到周末,就聚集到乐山电力的门口谈论手中的股票、打听小道消息。渐渐地,有感兴趣的人尝试提高价格从持有股票的人手中买下,几经转手,原本是烫手山芋的股票便成为了摇钱树。乐山股票黑市也随之在这一带迅速发展,并逐渐从乐山电力门外搬到了牛咡桥一带,并最终延伸到彭山路。

当时不少持有股票的人都是上班族,由于白天要上班,他们委托他人到市场上进行股票交易,渐渐有闲散人员开始专职炒股,成为了人们口中的黄牛党票贩子,专门收购股票再转手倒卖,这些职业股民的加入让股票市场真正火爆起来。

乐山股票黑市甚至吸引了境外媒体的视线。香港《信报》1993527日一篇题为《中国最大的黑市股票交易中心》的文章中提到每日交投额达数亿元人民币,股民个个腰缠万贯,来自四面八方自发股市在四川乐山首先出现,然后才轮到成都,再遍及德阳、绵阳、自贡等市

对于刚刚实现温饱的乐山市民来说,股票将他们一夜致富的梦想彻底点燃。每天下午6点,人们下班后不是回家,而是去股票市场。由于当时的信息并不畅通,所有关于哪支股票会涨的说法都是来自小道消息。一旦市场上传出哪家公司马上要上市了,大家就立刻抢购那家公司的股权证,价钱立马水涨船高。而成都红庙子前来收购股票的票贩子也成为股票价格的推动者。1993年,普通工薪阶层一个月的收入就在三、四百元钱,但一手股票票面值就是1000元,许多股民把所有的积蓄都投入了股市,大部分是几个人合伙凑钱买一手股票,赚了钱大家分。许多人每天泡在股市里,研究怎样才能赚到更多的钱。而少数大户,投下的钱更是成倍增长。

到了1994年初,政府提出将股票进行托管,要求股民将股票放在证券交易所进行交易,乐山股票黑市逐渐发展为柜台交易,股票开始被要求在证券交易营业部进行托管,黑市至此也走到了尽头。在此之后,股票交易市场的狂热开始转变为理性,一些股民陆续退出了股市,而兴旺了一年多的乐山股票黑市也渐渐淡出了人们的视野。[3]

    三、四川新时代股权交易市场的蓬勃发展

四川省产权交易虽起步较早,但由于市场不规范等原因,1994年后市场发展陷于停顿。直到中央作出建立多层次资本市场的决定并出台国有产权转让配套文件后,四川省的股权交易市场才重新起步。现在四川主要有两家可以从事股权交易的市场,其一是天府(四川)联合股权交易中心,其二是西南联合产权交易所。

天府(四川)联合股权交易中心,原名成都(川藏)股权交易中心,经四川省人民政府和西藏自治区人民政府共同批准,于2013 7 月在成都成立,得到深圳证券交易所的大力支持。川藏股权交易中心主要是为川藏地区的中小微企业提供融资、股权和债权转让金融服务的平台,有利于川藏地区多层次资本市场体系的建设和经济社会全面发展。川藏两省政府要求川藏股权交易所充分发挥其作为两省金融合作的桥梁纽带作用,促进区域之间相辅相成协调发展,建立起两个区域之间共享资源、取长补短的区域联动合作新机制。

西南联合产权交易所经四川省人民政府第十一届第38次常务会议审议通过,在整合原四川省国投产权交易中心和成都联合产权交易所的基础上,由四川、西藏和成都市两省区、三方的国有企事业单位于200912月共同出资设立。西南联交所立足成都、辐射川藏、面向全国,坚持以服务实体经济和中小微企业为出发点,以全面推进公司市场化、信息化为抓手,牢牢把握产权市场发展趋势,全力构建川藏统一、集中、规模化、集团化的要素流转市场和统一产权大市场。

川藏股权交易中心和西南联合产权交易所均为我国场外交易市场的组成部分,是建立多层次资本市场着力发展的重要内容。二者的交易产品有所不同,前者主要进行非上市公司股权交易,后者除了能够进行股权交易外,还可以从事其他产权、物权、矿权等多种资产的交易;就参与企业来说,前者主要是非上市股份有限公司,后者主要是国有企业。

四、展望未来

由于制度设计上还存在一些缺陷,四川乃至全国的区域性股权交易市场在发展过程中存在许多的问题。一是体制机制不健全,股权交易市场或多或少受到政府行政介入的影响,融资体系市场化进程还需时日;二是信息披露制度不健全,缺乏对于企业披露义务的有效监管;三是市场流动性较差,中介机构发挥的作用有限,没有形成一个完整的金融服务体系。资本市场的发展必须遵循市场经济规律,有健全的规则制度为支撑,区域性的股权交易市场应该注重制度建设,形成体制机制健全,责任清晰的交易规则和信息披露体系,与中介金融机构紧密合作,加强金融产品的创新力度,为企业提供多样化的金融服务。

 

(吴良,博士,四川大学经济学院实验室主任,硕士生导师,四川省“千人”计划专家,四川省侨联经济与金融专委会特聘专家,四川省统计协会理事。博士毕业于美国布朗大学,学习理论物理和应用数学专业,发表论文20多篇,大多为SCISSCI期刊第一作者论文,出版学术专著一部,论文他人引用总数超过300次。吴良博士毕业后在美国对冲基金公司供职5年,从事期货期权等衍生品量化交易工作,曾担任衍生品量化交易部门负责人,负责股指期货高频做市商交易,指数期权做市商交易,以及股票期权的量化交易系统。)



[1]田书华. 我国区域性股权交易市场的发展历程及未来发展方向. 新浪博客. http://blog.sina.com.cn/s/blog_51bfd7ca0102x3dr.html

[2]成都有个红庙子,它见证了成都人敢为天下先的勇气. 搜狐财经https://www.sohu.com/a/239267672_99997284

[3]中国最早,世界上最大最疯狂的乐山黑股市”. http://blog.sina.com.cn/s/blog_538ecd8201011den.html

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